En el imaginario de muchas personas, los especuladores, junto a los “banqueros”, forman una casta indefinida de privilegiados que siempre ganan, que viven a costa de todos nosotros y que, por supuesto, son los culpables de la crisis; por tanto, son especialmente peligrosos, y sus actividades deberían limitarse, controlarse y, en último caso, prohibirse.
Como reflejo de esta corriente de opinión, Nicolás Sartorius, en la entrevista publicada en el diario Público el día 19 de diciembre de 2010, se refiere a ellos en los siguientes términos:
Tras meses sufriendo los embates de los especuladores sobre la deuda soberana, todos nos hemos preguntado ¿cómo se puede frenar a un especulador? "Sería muy fácil. Bastaría que el Banco Central Europeo comprara deuda soberana, que se prohibieran las ventas a la baja, y que se impusiera un impuesto a las transacciones financieras que eliminara la especulación"; incluso, propone un "tratamiento penal" para los especuladores.
La continuación de mi comentario a dicho artículo, comentario del cual esta entrada constituye la tercera parte, me da ocasión para intentar aclarar qué son exactamente los especuladores, qué tipo de actividades realizan, qué papel desempeñan en la economía y hasta qué punto son nocivas y pueden o deben controlarse sus actividades. (Como en las entregas anteriores de este comentario, he reproducido en cursiva el fragmento correspondiente texto original de la entrevista. De nuevo pido disculpas por la extensión de esta entrada, pero mi voluntad es hacer el tema comprensible para personas no especializadas, para lo cual es necesario un cierto detalle en la exposición, incluyendo unos ejemplos numéricos sencillos. Quede claro, además, que mi objetivo no es ni mucho menos defender a los “capitalistas”, sino aclarar la verdad sobre el tema y explicar porqué un gobierno de izquierdas permite las actividades de especulación.)
Ya hemos explicado en una entrada anterior que la imposición de los mercados o los ataques de los especuladores no existen, si tomamos estas palabras de manera literal, más que en la mente de determinados periodistas o políticos. Con respecto a las “medidas” tan “fáciles” que propone el entrevistado, un sencillo razonamiento nos hará ver que no se sostienen desde el punto de vista de la racionalidad económica.
En primer lugar, efectivamente, el Banco Central Europeo podría intervenir en los mercados comprando o vendiendo deuda de los países del euro, y posiblemente eso haría disminuir, al menos a corto plazo, las oscilaciones del euro o determinados diferenciales en los tipos de interés. Pero eso no eliminaría completamente las oscilaciones. Al fin y al cabo, si los huelguistas griegos triunfaran y Grecia continuase con su política económica despilfarradora e irresponsable, por mucho que el Banco Central Europeo interviniese el precio de los bonos griegos caería por los suelos; el gobierno griego no podría colocar los nuevos bonos que sirven para financiar su deuda, o lo haría sólo a un interés tan alto que el país haría bancarrota, con lo cual ya nadie le prestaría más dinero; los griegos, entre otras cosas, ya no podrían continuar jubilándose ni a los 55 años ni a ninguna edad, puesto que el Estado no podría pagarles. Por otra parte, una intervención masiva del Banco Central Europeo comprando bonos sólo podría financiarse tirando de la maquinita de imprimir billetes en euros, es decir, provocaría una inflación galopante.
La segunda medida que Sartorius propone es la de prohibir las ventas a la baja; cabe suponer que se refiere a las ventas de valores al descubierto, para intentar comprarlos más adelante a un precio inferior. En primer lugar, es necesario aclarar que existen dos tipos diferentes de “ventas al descubierto”. En una de ellas, las “ventas al desnudo”, se venden los valores sin poseerlos y ni siquiera sin pedirlos prestados. Este tipo de operaciones puede ser particularmente nocivo para el sistema, puesto que pueden llegar a “venderse” más valores de un determinado tipo que los que realmente existen en el mercado, y cuando se intenten volver a comprar, ello puede llegar a ser imposible; por ello, esto tipo de ventas están prohibidas ya en muchos países. El segundo tipo de “ventas al descubierto” es completamente lícito y legal, y beneficioso para el sistema, y no veo ningún motivo para prohibirlo, excepto por el celo excesivo de los que quisieran controlarlo todo, sobre todo lo que no entienden: se trata de la venta de valores que se piden prestados con un plazo determinado tras el cual deben devolverse; es decir, alguien (un “maldito” especulador, por ejemplo) pide prestados un número determinado de acciones del BBVA a una sociedad de valores intermediaria (de las que están inscritas en la Comisión Nacional del Mercado de Valores y son completamente transparentes), que te los presta, digamos, por un mes; a cambio te cobra un interés por el préstamo, unas comisiones por la compraventa, y además te exige unas garantías que debes depositar; los valores prestados los vendes en el mercado, y estás obligado a devolverlos al cabo del mes, comprándolos de nuevo al precio a que coticen. Si los valores han bajado lo suficiente para compensar los gastos en intereses y comisiones, los comprarás al precio más barato y los devolverás a la agencia intermediaria, y de paso te habrás forrado casi sin poner nada de dinero; pero, ¡ay!, si los valores han subido en vez de bajar, deberás comprarlos al precio que estén para poder devolverlos, y habrás perdido probablemente no sólo todo lo que habías depositado (intereses, comisiones, garantía) sino, literalmente, hasta la camisa (la pérdida puede crecer indefinidamente). Además las garantías deben reponerse diariamente, de manera que si el valor sube al día siguiente de haberlo vendido en vez de bajar, te exigirán depositar más efectivo como garantía, y en caso de no poder hacerlo te liquidarán la operación, es decir, deberás comprar el valor al precio que esté para poderlo devolver, con la pérdida correspondiente. Se trata, evidentemente, de una operación muy arriesgada, con la cual puedes ganar mucho o puedes llegar a suicidarte; se considera una operación especulativa porque es una operación cuyo resultado depende de la evolución del mercado a corto plazo, muy difícil o imposible de prever con garantías. Y el riesgo, en términos porcentuales, es el mismo si la operación la realiza un pequeño ahorrador (podrá perder algunos cientos o miles de eurillos) que si la realiza un gran banco o fondo especulativo (que perderá quizá cientos o miles de millones). No obstante, es una operación perfectamente legítima para quien considere que un determinado valor está sobrevalorado y debe bajar, y es beneficiosa para el sistema en tanto que ayuda a regular los precios de los valores hacia su valor fundamental.
En términos prácticos, podemos decir que si los “especuladores” “atacan” al euro o al bono español a 10 años en un momento determinado es porque consideran que éstos están sobrevalorados. Es decir, piensan (con acierto o no) que el nivel de precios de los bienes europeos no se corresponde con el valor del euro o que los rendimientos que ofrece el bono español en ese momento son demasiado bajos para el “riesgo” de prestarle dinero a España; por ello, venden, sea al descubierto o no, dichos valores. Para ser exactos, no puede decirse, ni siquiera en términos metafóricos, que los “especuladores”, en su conjunto, “atacan” a España o a Europa; en realidad, se trata de algunos especuladores, o bien la mitad de los especuladores, puesto que de otra forma no podrían casarse las operaciones de compraventa: la otra mitad de los especuladores está comprando lo que los primeros venden, porque hacen la apuesta en sentido contrario. Quien acierte, ganará, y quien falle, perderá.
Sartorius propone un "tratamiento penal" para los especuladores. Éstos deberían estarle agradecido, ya que al menos no propone un “tratamiento psiquiátrico” al estilo soviético; afortunadamente, el telón de acero ya cayó. Obviamente, existen conductas inmorales en los mercados, como la información privilegiada, la manipulación de los precios o la conspiración oligopólica; pero dichas conductas delictivas ya están tipificadas en el Código Penal, por lo cual, cabría preguntarse a qué se refiere nuestro intrépido justiciero. Es decir, sería necesario aclarar qué se entiende por especulador, y dilucidar si su actividad es nociva y debe ser perseguida o, por el contrario, su intervención es beneficiosa y debe ser estimulada. En un sentido amplio, mucha gente considera especulador a cualquiera que interviene en los mercados de valores intentando comprar unas acciones o bonos a bajo precio para venderlos más caros y lucrarse con el beneficio. En este sentido, cualquier pequeño inversor que ahorre unos euros, o unos cientos de euros, y compre unas acciones o unas participaciones en un fondo de inversión es un “malvado especulador”; por tanto, habría que meter en la cárcel prácticamente a la mitad de la población.
Aunque las definiciones pueden variar según los autores, podemos definir las operaciones de especulación como aquéllas que se basan en un criterio de apuesta a favor de un determinado movimiento de la cotización, sobre todo a corto plazo. Es decir, un especulador compra o vende unos valores, no fundamentalmente porque piense que están caros o baratos en términos absolutos, sino porque piensa que a corto plazo deben subir o, respectivamente, bajar; su apuesta es, esencialmente, “a corto plazo”. En ello se diferencian de las operaciones de “inversión”, en las cuales se intenta calcular el valor fundamental de los valores y sólo se comprará si se considera que la cotización es inferior al valor fundamental calculado, sea por el procedimiento que sea; los inversores estarán dispuestos a mantener los valores el tiempo necesario, sea poco o mucho, hasta que el mercado reconozca el “verdadero valor” de, digamos, las acciones compradas, es decir, hasta que la cotización haya subido lo suficiente. Desde luego, las operaciones de especulación son mucho más arriesgadas; en ellas, y teniendo en cuenta que muchas veces se opera con “apalancamiento” (es decir, el monto de la apuesta es mucho mayor que el dinero depositado, sea mediante ventas al descubierto, compras con préstamo de efectivo o operaciones con derivados financieros), se puede ganar mucho dinero o se puede perder hasta los calzoncillos. Hay que tener en cuenta, además, que no existe ningún método conocido por el cual se pueda predecir con suficiente confianza el movimiento de las cotizaciones a corto plazo; por ello, podemos decir que la probabilidad de acertar o de fallar en una operación especulativa determinada es del 50%. Cada operación especulativa debe tener una contrapartida de sentido contrario; es decir, por cada euro que se dedica a la compra, debe haber otro euro que se dedique a la venta; por cada especulador que compra, debe haber otro especulador (o bien quizá un inversor, aunque las auténticas operaciones de inversión son más espaciadas en el tiempo y por tanto menos frecuentes) que vende, porque ha realizado la apuesta contraria. Por ello, toda la fortuna que un especulador pueda ganar en una operación determinada, debe ser perdida por otro especulador, o bien, todo lo que un especulador ha ganado un día puede perderlo al día siguiente. Por tanto, los especuladores y los inversores, como conjunto, no obtienen ningún beneficio que vaya más allá de la media general debida a una tendencia general ascendente de las cotizaciones de los valores, que en el caso de las acciones puede cifrarse en un rendimiento de en torno a un 10% anual medio (incluyendo los cobros de dividendos, y asumiendo el riesgo de grandes pérdidas en los años malos), y en el caso de los bonos o otros valores de renta fija es históricamente inferior. Pero como las operaciones de especulación son básicamente a corto plazo, los especuladores sólo se benefician muy escasamente de este rendimiento a largo plazo, que corre en favor, fundamentalmente, de los inversores; más aún, los especuladores, que realizan muchas más operaciones que los inversores, deben soportar en mucha mayor medida los llamados “gastos de transacción” (comisiones, cánones de la bolsa, diferencias en la “horquilla” de compraventa...). Por ello, podemos decir sin temor a equivocarnos que el conjunto de los las operaciones de especulación tiene rendimientos negativos. Desde luego, también los inversores a largo plazo pueden equivocarse; sin embargo, como se ha demostrado en la práctica, una estrategia racional de selección de valores sólidos comprados en momentos bajos de su cotización tiene una buena probabilidad de obtener rendimientos adecuados a medio o largo plazo.
En realidad, no existe una división nítida entre inversores y especuladores; cualquier operador del mercado –cualquier individuo o entidad– puede realizar operaciones de inversión o de especulación, según las perspectivas, horizonte de inversión, etc. que se plantee. Desde luego, cualquier persona racional que quiera intervenir en los mercados, teniendo en cuenta el riesgo de las operaciones de especulación, limitará estrictamente la cantidad dedicada a la pura especulación, de la misma manera que los bancos limitan y controlan de manera muy estricta sus operaciones especulativas y se dedican fundamentalmente a la inversión en préstamos a particulares o empresas o a la participación a largo plazo en el capital de las empresas. Sólo los fondos dedicados específicamente a actividades especulativas (por ejemplo, los hedge fonds) se dedican fundamentalmente a ellas con resultados desiguales; pero quien se mete en estos fondos ya sabe a lo que se arriesga.
La conclusión que debemos sacar es que no existe una “casta” de especuladores que se aproveche de la sociedad enriqueciéndose sin esfuerzo a costa del sistema. Desde luego, siempre habrá, por puro azar, algunos especuladores que se habrán hecho multimillonarios; éstos son los que se hacen famosos y quizá escriban libros sobre las maravillas de su sistema especulativo. Pero los que no salen en los periódicos son los millones de especuladores, sobre todo pequeños ahorradores que se meten a “especulador” sin los conocimientos y la preparación adecuada, que han salido trasquilados o arruinados.
Desde luego, podría pensarse que es posible enriquecerse especulando en los mercados de manera turbia, por ejemplo, manipulando los precios. Ya nos hemos referido a los delitos tipificados en el Código Penal, que deben ser perseguidos, y entre ellos, se halla la “maquinación para alterar el precio de las cosas”. Por supuesto, es posible manipular los precios a pequeña escala, sobre todo en acciones de empresas pequeñas; por ejemplo, a un determinado consejo de administración que debe rendir cuentas en la próxima junta general de accionistas se le puede ocurrir intentar subir momentáneamente la cotización, y podrá conseguirlo comprando acciones en el mercado con el efectivo de la empresa y contabilizándolas como autocartera; sin embargo, a medio o largo plazo, si la gestión ha sido deficiente, las acciones acabarán bajando, y al final tendrán que dar cuentas de todas formas. Igualmente, los gestores de un gran fondo de inversión, que deben rendir cuentas trimestralmente, pueden intentar subir el nivel de las cotizaciones disminuyendo el porcentaje de efectivo o de bonos de su cartera y comprando acciones en los últimos días del trimestre; sin embargo, al inicio del siguiente trimestre deberán vender el exceso de acciones, con lo cual el nivel de cotizaciones descenderá a su valor natural; pero la evaluación porcentual de los resultados del fondo en el segundo semestre se realizará a partir del nivel de cotizaciones ya artificialmente inflado, con lo cual el engaño no se podrá prolongar indefinidamente. Además, estas pequeñas trampas sólo pueden tener un alcance muy limitado: por ejemplo, la autocartera de una empresa tiene unos límites legales, y, en el caso del gran fondo de inversión, los porcentajes de cartera dedicados a cada tipo de activo (efectivo, bonos, acciones...) también están limitados según el tipo de fondo; además, cualquier accionista de la sociedad o partícipe del fondo de inversión podría fácilmente detectar las artimañas sólo con mirar atentamente las cuentas. Como ya hemos dicho, los mercados regulados son transparentes, y existen organismos públicos (en España, la Comisión Nacional del Mercado de Valores; en EEUU, la Securities and Exchange Commission) encargados de vigilar y perseguir cualquier tipo de irregularidad. Desde luego, en los mercados existen los llamados “cuidadores” de cada valor (en general suelen ser bancos o las sociedades de inversión), encargados por cada empresa emisora para “controlar” la cotización y intentar que ésta no oscile demasiado; para ello cuentan con un pequeño (relativamente) presupuesto de efectivo y de acciones que sacan al mercado respectivamente cuando se produce un pequeño exceso de oferta o de demanda a fin de facilitar las operaciones. Esto, que yo sepa, no es ilegal, y sus efectos se manifiestan a pequeña escala: basta con el interés de cualquier gran fondo de inversión de cualquier lugar del mundo en comprar o vender acciones de la empresa para que la labor amortiguadora del “cuidador” se vea desbordada, de modo que la cotización se acomode rápidamente a la oferta y a la demanda real.
Podemos decir que es imposible, para cualquier especulador en solitario o en grupo, manipular a gran escala el mercado para obtener beneficios de manera consistente. Supongamos, por ejemplo, que un gran “especulador”–o un grupo de especuladores aliados que actúan de común acuerdo; para el caso es igual– quiere manipular los precios para obtener un beneficio. Para ello, supongamos que observa que la cotización de las acciones de una determinada empresa de pequeña capitalización está a un nivel alto, digamos a 10 euros. Quizá se vea tentado de vender –sea o no al descubierto– acciones de dicha esta empresa, para después manipular la cotización haciéndola bajar y recomprar las acciones al precio hundido artificialmente, a fin de embolsarse el beneficio de la diferencia de precios. Pero, por mucho que se esfuerce, no obtendrá beneficio de ello. Para lograr que la cotización baje de manera significativa, deberá vender una gran cantidad de valores tomados de prestado a algún intermediario; pero esto no podrá hacerlo al precio alto deseado, porque no encontrará contrapartida a dicho precio. Cualquiera que haya comprado o vendido acciones por sí mismo sabe que en un momento determinado existe una escala de partidas de demanda en el libro de órdenes electrónico según la cual determinados inversores demandan un determinado número de acciones al precio igual o próximo a su última cotización (digamos, a 10 euros); otros accionistas están dispuestos a comprar acciones a 9,90; otros a 9,80, y así sucesivamente. Si alguien inunda de papel el mercado ofreciendo a la venta una gran cantidad de acciones, desde luego que no podrá venderlas todas a 10 euros; sólo venderá a 10 euros a aquéllas que igualen en cantidad a las que habían sido colocadas en el libro de órdenes como demandas a dicho precio; el resto de acciones ofrecidas será vendido a 9,90, a 9,80, y así sucesivamente, de manera que las últimas acciones vendidas se intercambiarán quizá a 9 euros. Desde luego, después de concluida la venta por parte del especulador, la última cotización habrá bajado un 10%, y el especulador parece que ha logrado su objetivo. Pero no podrá beneficiarse de ello: el precio medio al cual ha vendido el conjunto del papel ofrecido no son los 10 euros a los cuales la acción cotizaba en un principio, sinoque se situará a un nivel intermedio de, por ejemplo, 9,50 euros. Ahora deberá recomprar las acciones para devolverlas al intermediario. Pero, igualmente a lo que sucedía con la bajada, no podrá hacerlo en su totalidad a la nueva cotización artificialmente hundida de 9 euros: a este precio sólo hay oferta de unas pocas acciones; otros operadores ofrecen acciones a 9,10; otros a 9,20, etc.; al inundar ahora el mercado de dinero, se provoca un ascenso de la cotización más o menos simétrica a la bajada inicial, de modo que al final la cotización subirá aproximadamente en la misma medida en que había bajado (excepto variaciones accidentales en un sentido o otro), digamos hasta los 10 euros; el conjunto de las acciones se habrá comprado a un precio medio cercano a los 9,50 euros, de modo que nuestro esforzado especulador no ha obtenido beneficio alguno. Por supuesto, el efecto de subida o bajada artificial de la cotización será tanto más grande cuanto más poderoso sea el osado especulador, pero el beneficio, excepto oscilaciones esporádicas al azar que pueden ir en un sentido o otro, será el mismo: cero. Los grandes especuladores ya lo saben, y no se molestan ni en intentarlo.
Una estrategia de este estilo, de comprar para provocar una subida o vender para provocar una bajada, no puede tener éxito si no es con la “colaboración” involuntaria de otros operadores. Por ejemplo, supongamos que un especulador vende un gran paquete de acciones de una empresa de mediana o gran capitalización, de manera esta venta provoca un rápido descenso de la cotización de un 4%; ahora otros operadores de vocación asimismo especulativa observan que ha habido un descenso repentino e inexplicado de la cotización, sospechan que “algo va mal” en la empresa o piensan que la tendencia descendente continuará y se lanzan irreflexivamente a vender, de manera que la cotización continúa bajando. Parece que la estrategia del especulador está dando resultado; su idea es esperar a que la acción baje un 10%, y entonces recomprar las acciones con el consiguiente beneficio. Pero esta estrategia tiene un gran riesgo; lo más probable es que, si no hay ningún deterioro objetivo de la empresa en cuestión, los inversores se den cuenta de que la cotización ha caído sin ninguna justificación, y empiecen a comprar mucho antes de que el precio haya caído hasta el nivel de recompra previamente fijado por el especulador; la cotización rebotará y probablemente alcanzará un nivel más alto que el inicial, de manera que la operación especulativa puede reportar cuantiosas pérdidas.
Imaginemos ahora otra táctica posible para enriquecerse manipulando el mercado. Supongamos que un grupo de especuladores, o quizá una espectacular coalición de ellos, conspiran para hacer bajar el precio (y por tanto hacer subir la rentabilidad) de los bonos de un país (por ejemplo España) vendiendo sus bonos masivamente en el mercado secundario de deuda. El Estado español ha de emitir deuda periódicamente; si la rentabilidad en el mercado secundario es alta, probablemente la colocación de los nuevos bonos o letras del Tesoro deberá hacerse a un interés alto, quizá excesivo teniendo en cuenta la solvencia real de España. La coalición de especuladores espera poder comprar las nuevas emisiones a un interés artificialmente alto, lo cual resultará un gran negocio. El problema es que las nuevas emisiones se colocan, lógicamente, mediante subasta a la baja en los precios (partiendo de “a la par” hacia abajo) o al alza en el tipo de interés, de manera que cualquier persona física, banco, fondo de inversión, etc., puede empezar a comprar letras o bonos cuando considere que el precio de subasta ha llegado lo suficientemente bajo (o lo que es lo mismo, la rentabilidad suficientemente alta), hasta que se agote la emisión. Lo más probable –y ello es lo que ha sucedido en realidad en numerosas emisiones de deuda recientes– es que la nueva deuda se coloque sin problemas a una rentabilidad moderada, muy inferior a la que preveían los especuladores, de manera que la rentabilidad de los bonos o letras en el mercado secundario se acomodará a la de las nuevas emisiones, el precio de los bonos o letras subirá y los especuladores habrán perdido dinero con sus ventas masivas iniciales.
En ocasiones se han ideado estrategias, por supuesto ilegales, que han conseguido éxito en la manipulación de precios, pero sólo de manera momentánea hasta que han sido descubiertas. Es famoso el caso de un grupo de estudiantes que compraban acciones de empresas de pequeña capitalización y se dedicaban a propagar por los foros de Internet noticias sorprendentemente buenas de dichas empresas, pero completamente falsas. Muchos seguidores de dichos foros “picaban” y compraban acciones de dichas empresas, de manera que la cotización subía. Entonces, los espabilados estudiantes vendían con el consiguiente beneficio fácil. Por supuesto, esta conducta es delictiva (difundir noticias falsas para manipular la cotización es un delito en todos los países con mercados regulados), y el grupo pronto fue cazado por la policía. No sería sorprendente que este método se haya repetido, a pequeña escala, en muchas ocasiones; desde luego, quien quiera entrar en el mundo de la delincuencia, tiene muchos medios para enriquecerse, no sólo por medio de los mercados; pero deberá enfrentarse al rigor de la ley con todas sus consecuencias. Sin embargo, es muy difícil o prácticamente imposible manipular los mercados de manera global emitiendo rumores falsos que hagan caer los mercados de manera generalizada y prolongada; cuando se producen dichos colapsos, se debe a noticias reales que provocan el pánico auténtico entre los operadores, aunque muchas veces dicho pánico sea exagerado y las dimensiones del colapso injustificadas, y al cabo de poco tiempo las aguas vuelven a su cauce; precisamente estos son los momentos en que los buenos inversores salen al mercado buscando “gangas”, es decir, valores depreciados injustificadamente, lo cual contribuye a la recuperación.
Hemos visto que los especuladores, como clase, no pueden enriquecerse, en su conjunto, a costa de nadie. Veamos ahora si la acción de los especuladores financieros es tan negativa y perniciosa para la sociedad como para merecer el “tratamiento penal” que propone nuestro distinguido autor. En primer lugar, debe reconocerse que la proliferación de actividades especulativas, entre las cuales se cuentan las operaciones de derivados con los mecanismos de arbitraje forzosos sobre los valores reales, la ejecución automática de ciertas órdenes de compra o venta, las liquidaciones forzosas de posiciones cuando la cotización supera o pierde un determinado valor, etc., quizá contribuyen al “efecto ganado” a que aludíamos en una entrada anterior, y ayuden a acrecentar las frecuentes “tormentas financieras” que de vez en cuando saltan a las primeras páginas de las noticias, en forma de “crisis bursátiles” periódicas o de “burbujas especulativas” irracionales. Sin embargo, crisis y burbujas en la bolsa las ha habido siempre, y todo el mundo sabe que sus efectos son casi siempre pasajeros: después de la tempestad, viene la calma; después de una época de caídas provocadas por el pánico o de subidas debidas a la euforia injustificada, los precios acaban moderándose y regresan a su valor natural. Los auténticos inversores a largo plazo han aprendido a sortear las tormentas, o incluso a aprovecharse de las oscilaciones temporales de los precios y de su posterior regreso a la media; precisamente, los que soportan los peores efectos de las crisis bursátiles son los especuladores, o más bien, la mitad de ellos que se encuentra en la posición equivocada. Por ello, este efecto de vaivén provocado por la especulación a corto plazo forma parte del paisaje habitual de los mercados y no inquieta más que a los que tienen una perspectiva cortoplacista y se arriesgan en apuestas que resultan ser perdedoras.
Otra cuestión diferente es la de las crisis económicas prolongadas como la actual, que tienen una génesis y desarrollo independiente de las crisis bursátiles esporádicas, aunque a veces puedan estar relacionadas con ellas. Por ejemplo, la profundización de la crisis actual coincidió con la crisis bursátil provocada por la caída de Lehman Brothers; pero sus orígenes son anteriores y tienen causas que no tienen relación con la actividad de los especuladores habituales de los mercados financieros, a no ser que confundamos churras con merinas y llamemos “especuladores” a cualquier tipo de irresponsables, como los que prestaban dinero a quien no podía devolverlo o a quienes “invertían” en productos que no comprendían, y que después se vio que estaban contaminados por las hipotecas basura.
Volviendo a las actividades ordinarias de especulación, existe un efecto de ellas que las hace imprescindibles; mejor podríamos decir que sin la especulación no existirían mercados financieros, y por tanto no existiría ahorro ni inversión, y la economía no podría funcionar. En efecto: hemos explicado en la entrada citada arriba que la función de los mercados financieros es la de canalizar los fondos monetarios desde los ahorradores a los que necesitan dichos fondos para el gasto o la inversión productiva. Pero nadie podría ahorrar e invertir en los mercados financieros, por ejemplo, comprando unas acciones (es decir, proporcionando a las empresas el capital para sus actividades) o unos bonos (que sirven para vehiculizar un préstamo, sea a una sociedad privada o a un estado) si no tuviera la seguridad de poder recuperar todo o parte de su inversión cuando necesite el dinero. Por ello existen los mercados secundarios, el ejemplo más visible de los cuales es la bolsa; en estos mercados se negocian diariamente las acciones y los bonos, y en ellos un inversor que necesite recuperar el dinero puede “pasar el testigo” a otro inversor vendiéndole sus títulos al precio de cotización del momento; de esta forma, el segundo inversor “coge el relevo” del primero en cuanto a la función de financiación de las empresas y los estados. Pero esta actividad sana y necesaria no podría realizarse, o se realizaría con suma dificultad, sin la presencia de los especuladores. En efecto: hemos dicho que los inversores suelen tener un objetivo a largo plazo, mientras que los especuladores actúan fundamentalmente a corto plazo; por tanto, las operaciones especulativas son mucho más frecuentes que las operaciones de pura inversión. Y es precisamente la actividad de los especuladores la que hace posible la de los inversores, pues ofrecen contrapartida a éstos de manera que les permite “pasar el testigo” a otro o tomarlo sin grandes alteraciones innecesarias en el precio; es la existencia de los especuladores –de las operaciones de especulación– la que permite que cuando un inversor quiere vender sus acciones (bien sea por necesidad o porque considera que ya ha obtenido un beneficio adecuado), aunque no haya apenas inversores que quieran comprarlas (quizá porque su precio subió recientemente demasiado), siempre encontrará un especulador dispuesto a comprárselas a un precio similar al de la última cotización, porque piensa que la tendencia alcista –los especuladores suelen creer en las tendencias de los precios– continuará al menos durante un tiempo. Y al contrario: supongamos que una empresa solvente y de prestigio ha sido protagonista de una mala noticia puntual; quizá sus acciones caerán más allá de lo que sería racional, y quizá determinado inversor opinará que es buen momento para comprar acciones de dicha empresa con un objetivo a largo plazo; pero como la mayoría de los inversores que ya poseen acciones de dicha empresa piensan que el efecto de las malas noticias pasará y la cotización se recuperará, no están dispuestos a deshacerse de sus acciones. ¿A quién podrá comprar las acciones el primer inversor? Lo habéis adivinado: a los especuladores; siempre habrá algunos de ellos que están dispuestos a creer en la continuidad temporal de la tendencia bajista, y que están vendiendo como locos sus acciones, quizá en descubierto.
Los especuladores tienen, pues, el efecto positivo e imprescindible de proporcionar contrapartida a las operaciones de inversión a medio y largo plazo. Por ello, se dice que proporcionan “liquidez” al mercado. Para entender bien este concepto, podemos comparar los mercados financieros con el mercado inmobiliario, donde los especuladores son menos habituales. Supongamos que alguien quiere vender un apartamento cercano a una playa preciosa pero poco concurrida, digamos, por 500.000 euros. Pero como el lugar no es muy visitado, no encuentra apenas compradores; quizá han pasado algunos visitantes a ver el apartamento con mayor o menor interés; pero los que más dinero han ofrecido sólo están dispuestos a gastarse 400.000 euros, es decir, un 20% menos que el dinero pretendido por el vendedor. Éste sólo tiene dos opciones: o aceptar la mejor oferta perdiendo un 20% de la valoración inicial, o esperar quizá meses o años sin vender el apartamento. Pues bien, esto es lo que sucedería en los mercados financieros sin la presencia de los especuladores. En cualquier momento se puede consultar la “última cotización” de cualquier valor financiero; pero esto no significa que cualquiera puede comprar o vender al precio de la última cotización, que es ni más ni menos que el precio de la última compraventa realizada; existe en todo momento una escala de ofertas y demandas (el libro de órdenes), tal como hemos visto anteriormente, de manera que entre la mejor oferta y la mejor demanda existe lo que se llama una “horquilla” determinada: por ejemplo, en un momento determinado las acciones una determinada empresa tomada al azar, por ejemplo Azkoyen, pueden tener una mejor oferta de venta de 500 acciones a 2,055 euros y una mejor oferta de compra de 872 acciones a 2,025 euros. Esto significa que si queremos comprar 500 acciones de Azcoyen podremos hacerlo “por lo mejor” a un precio de 2,055 euros cada una, desembolsando 1.027,5 euros más los gastos de comisiones, corretajes y canon de bolsa (para estos volúmenes, alrededor de unos 10 euros, cantidad variable según el intermediario que elijamos); si queríamos comprar más de 500 acciones (por ejemplo, invertir 1.500 euros) ya no encontraremos oferta disponible a 2,055 euros (pues la cantidad ofrecida a ese precio en la escala de ofertas era precisamente de 500 acciones), y deberemos ir al siguiente precio de la escala, digamos, a 2,070 euros, con un desembolso medio por acción mayor. Y si lo que queríamos era vender 500 acciones, podremos hacerlo “por lo mejor” a un precio de 2,025 euros, es decir, obteniendo “sólo” 1.012,5 euros (con el descuento adicional de alrededor de otros 10 euros por gastos). Existe, pues, una horquilla de 0,03 euros por acción, o sea, de un 1,5% entre la mejor oferta de compra y la mejor oferta de venta. Supongamos que al cabo de un año decidimos vender nuestras 500 acciones, porque han subido un desmesurado 15% en su cotización mientras que el conjunto del mercado ha caído y existen otras oportunidades de inversión más atractivas. En el momento de la venta nos encontraremos con una horquilla similar, de manera que al teórico 15% debemos descontar el efecto de la horquilla (ahora estamos vendiendo, no comprando), además de los gastos de compra y de venta. Desde luego, podemos pensar que alrededor de un 1,5% de horquilla es poca cosa, sobre todo si la comparamos con el 20% que observábamos en nuestro ejemplo del mercado inmobiliario; pero precisamente una horquilla relativamente tan pequeña es debida al efecto de los especuladores, que continuamente están introduciendo sus ofertas de compra y de venta para realizar sus frecuentes operaciones; las horquillas en la bolsa española suelen oscilar entre el mínimo de entre 0,01% y 0,05% en los valores de mayor liquidez, y un máximo de un 2 o 3% en los de menor liquidez. Además, si queremos intentar sortear parte de la horquilla, tenemos la oportunidad de no comprar o vender “por lo mejor”, sino de colocar nosotros mismos una orden de compra o de venta al precio límite deseado. En el ejemplo que manejamos, podemos no querer comprar las 500 acciones al mejor precio ofrecido de 2,055 euros. En este caso, podemos introducir una orden de compra de 500 a un precio intermedio, por ejemplo, de 2,035 euros. A partir de dicho momento, nuestra orden quedará colocada en la parte de demandas del libro de órdenes en el primer lugar, como la mejor oferta de compra, pasando por encima de la que había anteriormente a 2,025. Precisamente la existencia de especuladores hará más probable que quizá pasados unos minutos aparecerá algún operador (quizá un gran hedge fond de Singapur, un fondo de pensiones de Nebraska o un aburrido pensionista holandés que se entretiene “jugando” a la bolsa) que querrá desprenderse de sus acciones de Azkoyen y nos las venda al precio que nosotros hemos ofrecido. En caso contrario –lo que suele ser frecuente en valores poco líquidos– quizá nos aburramos de tener la orden inmóvil, o quizá hayan aparecido otras órdenes de compra que mejoren la nuestra (por ejemplo, a 2,040 euros); en ese caso siempre nos queda la opción de retirar nuestra orden del mercado y aceptar la mejor oferta de venta que haya en ese momento. En cualquier caso, los especuladores cumplen su función de agilizar las compraventas y reducir las horquillas; si no existieran los especuladores en los mercados financieros, nadie se arriesgaría a invertir en ellos a riesgo de sufrir un “efecto horquilla” de un 20% o mayor, que se llevaría cualquier eventual plusvalía, o incluso de no poder vender los valores cuando se desee.
La conclusión que se extrae de todo ello es clara: los especuladores no sólo no son una “casta de parásitos” que siempre ganan, sino que sus operaciones, aunque arriesgadas para ellos mismos, son beneficiosas e imprescindibles para el buen funcionamiento de los mercados y de la economía en general.
Y ahora debemos hablar de otro de los fetiches tradicionales de muchos tertulianos con poca formación en economía: el impuesto a las transacciones financieras “que eliminara la especulación”, al cual se refiere también Sartorius. En primer lugar, habría que pedir a los que proponen dicho impuesto que nos aclaren en qué consistiría y cómo se implementaría. ¿Sería un impuesto local o global? Si se propone un impuesto local, estaría destinado al fracaso, puesto que los capitales huirían rápidamente hacia las zonas donde no existiera dicho impuesto; si se tratara de un impuesto global, ¿quién lo gestionaría y lo recaudaría?; ¿cómo se vigilaría que todos los países lo cumplen?, o mejor, ¿cómo se obligaría a todos los países a cumplirlo? ¿Sería un impuesto sólo a las transacciones con plusvalía –puesto que ya sabemos que la mitad de las operaciones especulativas se liquidan con pérdidas–, o sería un impuesto a todas las transacciones especulativas? Si se trata sólo de un impuesto a las plusvalías, ya nos hemos referido a los efectos injustos y nocivos de los impuestos excesivos sobre las rentas de capital en una entrada anterior. La forma más simple de implementar el “impuesto a las transacciones financieras” sería establecer una tasa impositiva sobre todas las operaciones de compraventa en los mercados financieros, es decir, un gasto más a sumar a las comisiones al intermediario, corretajes y cánones de bolsa. Pero dicha tasa no iría sólo contra la especulación, sino contra todo tipo de operaciones financieras, sean de especulación o de inversión, pues, ¿cómo distinguir entre unas y otras? Se podría argumentar en este sentido que debería recuperarse la antigua distinción que existía en el Impuesto sobre la Renta entre plusvalías con período de generación superior o inferior a un año, gravando con una tasa mayor las de período inferior a un año; pero esta distinción es arbitraria, pues una operación planificada y pensada como de inversión puede cumplir sus objetivos en tan sólo unos días o unos meses, mientras que una operación pensada como especulativa puede resultar fallida, y el operador puede decidir no liquidar la posición y mantenerla durante años hasta que la cotización se recupere. Desde luego, una tasa general sobre todas las compraventas de valores entorpecería las operaciones financieras al hacerlas eventualmente menos rentables, pero, si se mantuviese dentro de la prudencia y moderación que debe caracterizar al sistema impositivo, efectivamente reduciría, pero no eliminaría, la especulación; un impuesto “que eliminara la especulación” debería ser un impuesto draconiano, que disuadiese a cualquier operador a operar en bolsa enfrentándose con dicho impuesto además de con el resultado incierto de la operación. Pero un impuesto así de elevado no sólo eliminaría la especulación, sino, como hemos visto, acabaría también con la inversión y con los mercados financieros en general –y, como efecto secundario inevitable, con toda actividad económica–. Y cualquier tipo de tasa de este estilo, aun moderada, no significaría más que echar arena sobre el engranaje de los mercados financieros, inyectar colesterol del malo en el flujo de transacciones que relacionan a los ahorradores con los inversores en bienes de capital o con los que necesitan fondos; es decir, este impuesto contribuiría a ahogar aún más el flujo de capitales y no haría más que profundizar la crisis.
Una variante de impuesto a las transacciones financieras que es frecuentemente esgrimida por los activistas contrarios a la globalización es el impuesto a las transacciones financieras internacionales, la llamada tasa Tobin; dicha tasa gravaría solamente –o además– a las compraventas de activos financieros de fuera del país. Sería un impuesto de tipo global, que tendría los inconvenientes que hemos señalado anteriormente para este tipo de impuestos: ¿quién lo gestionaría?, etc. Pero en este caso, este tipo de impuesto, al enfocar los efectos de obstrucción de los intercambios a los flujos internacionales, perjudicaría especialmente a los países más pobres, que necesitan inversiones de capital exteriores para su desarrollo (en cualquier manual de economía se puede consultar el tema dedicado al desarrollo económico y a los efectos beneficiosos de la inversión exterior para los países en desarrollo). En efecto, al verse gravadas sólo –o además– las transacciones internacionales, cualquier operador tendría en cuenta este efecto y, a igualdad de condiciones, enfocaría sus operaciones al mercado local, por considerarlas potencialmente más rentables. Sería como una especie de “proteccionismo financiero” que perjudicaría a todos, pero fundamentalmente a los más necesitados de capital e inversión exterior: como hemos dicho, a los países pobres y en vías de desarrollo. Como ya indicamos en la entrada citada anteriormente, muchas veces los impuestos tienen unos efectos indeseados que no pueden ser alegremente ignorados.
